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Le mois d’août a été marqué par des divergences entre les courbes de rendement des marchés développés, plutôt que par un mouvement directionnel généralisé des taux. Les rendements à court terme ont augmenté, les investisseurs réévaluant la probabilité d’un retour à un cycle de resserrement monétaire, tandis que les taux à long terme sont restés stables ou ont baissé, ce qui a conduit à un aplatissement des courbes sur la plupart des grands marchés. Les segments de spread sont restés bien orientés, mais avec une dispersion croissante : le High Yield et la dette des marchés émergents se sont nettement resserrés, tandis que l’Investment Grade est resté globalement inchangé. La volatilité a également reculé à la fois sur les taux et sur les actions.
L’évolution des taux a été relativement contenue aux États-Unis, le rendement du 10 ans progressant de 1,5 point de base (pb) à 4,75 %, tandis que le 2 ans augmentait de 5 pb et que le 30 ans reculait de 3 pb, aplatissant les segments 2-10 ans et 5-30 ans de la courbe. Les points morts d’inflation à 10 ans se sont écartés de 4 pb, les taux réels ayant diminué, ce qui suggère que la légère hausse des rendements nominaux s’explique davantage par l’augmentation de la prime d’inflation que par un resserrement des taux réels. Ailleurs, les fluctuations ont été plus marquées et sont, pour l’essentiel, spécifiques à chaque pays. Les rendements à dix ans ont augmenté de 17 pb en Australie, de 15 pb au Japon et de 12 pb en Allemagne, tandis que les rendements des gilts britanniques sont restés globalement inchangés. Les rendements japonais ont atteint leurs plus hauts niveaux depuis le milieu des années 1990, reflétant les anticipations d’un resserrement supplémentaire de la Banque du Japon, conjuguées à des inquiétudes liées à l’expansion budgétaire.
La communication de la Réserve fédérale a constitué le principal événement de politique monétaire du mois. À la suite de la décision en fin juillet de maintenir les taux inchangés à 3,50 %-3,75 %, malgré trois votes en faveur d’une hausse de 25 pb, les marchés ont abordé août en intégrant presque entièrement une hausse en septembre. Ces anticipations se sont atténuées après la publication d’un indice des prix à la consommation (IPC) de juillet plus modéré, puis ont repris de plus belle après le discours du président Warsh à Jackson Hole, où il a réaffirmé l’objectif d’inflation de 2 % mesuré par l’indice des dépenses de consommation personnelles (PCE) de la Fed, qualifié les conditions financières d’insuffisamment restrictives et souligné la nécessité de réaliser de nouveaux progrès en matière d’inflation sous-jacente. Le PCE se situant à 3,7 %, le message a été jugé sensiblement plus ferme qu’en juillet. Les anticipations d’une hausse en septembre sont repassées au-dessus de la moitié, tandis que le segment long est demeuré relativement stable. Ni la Banque centrale européenne ni la Banque d’Angleterre ne se sont réunies au cours du mois.
Les marchés des changes ont poursuivi le renversement de tendance observé en juillet concernant la vigueur du dollar, l’indice général du dollar reculant de 0,9 %. Les devises liées aux matières premières et à bêta élevé ont généralement surperformé, le won sud-coréen, le rand sud-africain, le dollar australien et le peso mexicain s’appréciant tous. Le yen a été la devise majeure la plus faible, se dépréciant de 1,5 % malgré la hausse des rendements japonais. Les performances des devises des marchés émergents sont restées très contrastées, le real brésilien et le peso colombien s’étant dépréciés face à un dollar globalement en baisse.
Les marchés du crédit ont été particulièrement stables en haut de la structure du capital. Les spreads Investment Grade américains ont clôturé la période inchangés à 78 pb de spread ajusté des options (OAS), tandis que l’Investment Grade en zone euro est resté à 79 pb. Les maturités plus courtes ont légèrement surperformé le crédit à duration plus longue sur les deux marchés, tandis que la dispersion sectorielle s’est en grande partie neutralisée au niveau de l’indice. Le crédit en livre sterling a fait exception, se resserrant de 3 pb à 86 pb. L’évolution modérée des spreads reflète un équilibre entre, d’une part, des fondamentaux solides des entreprises et une forte demande technique, et, d’autre part, une offre soutenue liée aux opérations de fusion-acquisition et aux dépenses d’investissement dans le domaine de l’IA. Les bons résultats du deuxième trimestre ont contribué à renforcer les fondamentaux sous-jacents, mais les spreads étant déjà proches de leurs plus bas niveaux cycliques, ce sont les opérations de portage et de roll, plutôt qu’une nouvelle compression, qui sont restées les principales sources de performance.
Le High Yield a enregistré la meilleure performance en termes de spreads au cours du mois, même si la dispersion est restée marquée. Le High Yield américain s’est resserré de 18 pb à 261 pb et le High Yield en euros s’est resserré de 12 pb à 260 pb. Ce mouvement s’est concentré sur les segments de meilleure qualité, d’abord sur les crédits BB et B, tandis que la dette notée CCC s’est écartée de 32 pb aux États-Unis et de manière comparable en Europe. Cette divergence semble indiquer une demande persistante de portage sur les titres de meilleure qualité, plutôt qu’une amélioration généralisée des fondamentaux des titres de moindre qualité. Le financement de l’IA et des centres de données est également resté un élément marquant des émissions primaires, soulignant la nécessité d’une sélection rigoureuse dans les segments les plus récents et plus intensifs en capital du marché.
Les prêts à effet de levier ont dégagé des performances solides en août, soutenues par le portage, une appréciation modérée des cours et une demande continue pour les CLO (collateralized loan obligations). Cette classe d’actifs a enregistré une performance d’environ 93 pb au cours du mois, dont environ un tiers généré par l’appréciation des cours. La performance est néanmoins restée très hétérogène, les logiciels continuant de sous-performer le reste du marché dans un contexte de préoccupations persistantes liées aux perturbations induites par l’IA. En dehors du secteur des logiciels, les taux des prêts sont restés relativement stables, tandis que la création soutenue de CLO a continué de constituer une source importante de demande technique.
Les marchés titrisés ont bénéficié d’une volatilité des taux plus faible et de facteurs techniques hypothécaires de plus en plus favorables. Les spreads des titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) émis par des agences se sont resserrés de 4 pb pour s’établir à environ 112 pb par rapport aux bons du Trésor comparables, dans un contexte de baisse de la volatilité implicite des taux. La hausse des taux hypothécaires a également freiné les opérations de refinancement, tandis que le ralentissement saisonnier des émissions a contribué à limiter l’offre de nouveaux titres émis par les agences. Les taux hypothécaires sont restés élevés durant le mois, mais se sont détendus à 6,66 % en fin de mois. Le crédit titrisé n’a évolué que modestement, les titres adossés à des créances hypothécaires commerciales (CMBS) notés BBB se resserrant légèrement, tandis que les titres adossés à des actifs (ABS) notés AAA ont terminé un peu plus écartés. La combinaison d’une volatilité moindre et d’une offre plus restreinte a soutenu les cours sans nécessiter d’amélioration significative des fondamentaux de crédit sous-jacents.
Les marchés émergents ont affiché une performance supérieure à celle des autres marchés, inversant ainsi l’élargissement des spreads de juillet. Les spreads souverains étrangers se sont resserrés de 10 pb à 217 pb et les spreads des obligations d’entreprises des marchés émergents se sont resserrés de 11 pb à 199 pb, avec des progrès observés dans l’ensemble des régions et des notations. Le Moyen-Orient, qui avait sous-performé en juillet, s’est resserré de 13 pb, à mesure que les primes de risque régionales se comprimaient. Les marchés locaux sont restés très contrastés, les rendements baissant nettement en Indonésie et au Brésil, mais augmentant en Pologne et au Mexique. L’assouplissement de la politique monétaire s’est également poursuivi de manière sélective, notamment via des baisses de 25 pb au Brésil et en Hongrie. Le rebond a laissé les valorisations du crédit à des niveaux très tendus dans plusieurs segments de la classe d’actifs, ce qui renforce l’importance des taux locaux, des devises et des opportunités propres à chaque pays, plutôt qu’une exposition plus générale aux spreads.
Dans l’ensemble, plusieurs des grandes tendances observées en juillet ont été inversées en août : les courbes se sont aplaties après s’être pentifiées, la communication de la Réserve fédérale a été interprétée comme plus restrictive, les secteurs de spread se sont redressés et la volatilité a reculé. En revanche, la dispersion entre les notations, les régions et les secteurs est restée constante. Les spreads restant proches de niveaux historiquement bas et les perspectives de politique monétaire s’orientant de plus en plus vers un nouveau resserrement, les stratégies de portage, de valeur relative et de sélection active de titres sont restées les principaux moteurs de la surperformance.
Display 1: Asset Performance Year-to-Date
Note: USD-based performance. Source: Bloomberg. Data as of August 31, 2026. The indexes are provided for illustrative purposes only and are not meant to depict the performance of a specific investment. Past performance is no guarantee of future results.
Display 1: Asset Performance Year-to-Date
Display 2: Currency Monthly Changes versus USD
Note: Positive change means appreciation of the currency against the USD. Source: Bloomberg. Data as of August 31, 2026.
Display 2: Currency Monthly Changes versus USD
Display 3: Major Monthly Changes in 10-Year Yields and Spreads
Source: Bloomberg, JPMorgan. Data as of August 31, 2026.
Display 3: Major Monthly Changes in 10-Year Yields and Spreads
Broad Markets Fixed Income – Allocation d’actifs globale et perspectives
Taux et devises des marchés développés
(Duration longue, positionnement neutre sur la courbe, positions ciblées sur des devises à portage élevé)
Nos convictions s’inscrivent dans un environnement macroéconomique où la différenciation entre les pays devient de plus en plus déterminante. Aux États-Unis, la résilience du marché de l’emploi, la solidité de la consommation et la persistance des pressions inflationnistes ont conduit les investisseurs à revoir leurs anticipations de politique monétaire, en intégrant une trajectoire plus restrictive que celle envisagée en début d’année. L’ajustement sur les autres marchés développés a été plus précoce. Cependant, l’inflation, les prix de l’énergie, les dynamiques budgétaires et les trajectoires de croissance divergentes restent au cœur des anticipations des banques centrales.
Dans ce contexte, nous conservons un positionnement long en duration sur les marchés développés, de manière sélective, dans les régions où la croissance est davantage exposée au durcissement des conditions financières et où les valorisations sont attractives. Nous privilégions les maturités courtes au Canada et en Nouvelle-Zélande, ainsi que la duration de certains pays de la zone euro, comme la France. Ce positionnement reflète un potentiel de dégradation de l’économie plus marqué hors des États-Unis, ainsi que des trajectoires monétaires plus divergentes selon les régions.
L’inflation demeure un risque macroéconomique majeur. Malgré la volatilité récente des anticipations d’inflation, nous estimons que les pressions inflationnistes persistantes et le manque de visibilité sur les futures décisions de la Réserve fédérale continuent de créer un environnement favorable aux points morts d’inflation américains, notamment sur les segments intermédiaires et longs de la courbe. Nous restons convaincus de l’intérêt de couvrir les portefeuilles face au risque d’une inflation plus persistante qu’attendu.
Nous conservons une exposition directionnelle neutre aux courbes, tout en continuant à profiter de positions ciblées de valeur relative lorsque les divergences de politique monétaire, de croissance et de valorisation offrent des opportunités plus intéressantes. Nous avons notamment pris des positions transversales entre marchés européens et sommes exposés de manière ciblée à la courbe australienne, plutôt que de nous positionner en anticipation d’un scénario global de pentification ou d’aplatissement.
Sur le marché des changes, nous privilégions certaines devises émergentes à portage élevé, si leurs fondamentaux et leurs valorisations restent favorables. Notre préférence va au peso mexicain, une position financée par la vente de devises européennes à faible rendement, dont l’euro, le franc suisse et la couronne suédoise. Plus largement, nous nous attendons à ce que les marchés des changes demeurent sensibles aux écarts de croissance, d’inflation et de politique monétaire entre les pays. Dans ce contexte, la différenciation croissante entre les économies devrait continuer à créer des opportunités, tant sur les marchés développés que sur les marchés émergents.
Dette des marchés émergents
(Surpondération)
La dette souveraine et la dette d’entreprise des marchés émergents restent attractives, grâce à des rendements réels élevés, à des revenus résilients et à l’amélioration des fondamentaux de certains pays. Le mois d’août a été marqué par un redressement généralisé des spreads en devises fortes, malgré la persistance des incertitudes entourant la politique monétaire des marchés développés, ce qui a renforcé l’attrait de cette classe d’actifs en termes de portage, tout en soulignant l’importance de la différenciation par pays et par région.
Le portage et les revenus restent les principaux moteurs des performances attendues, mais la sélection des pays devient déterminante compte tenu de la dispersion accrue. Les performances récentes ont une nouvelle fois montré que les évolutions politiques locales, les décisions stratégiques et les équilibres extérieurs peuvent avoir plus d’importance que le contexte général des taux d’intérêt mondiaux. Nous continuons de privilégier les marchés où des cadres monétaires crédibles, des fondamentaux en amélioration et une dynamique des flux de capitaux favorable offrent une base plus solide pour la génération de rendements.
Les valorisations restent intéressantes sur certains marchés en devise locale comme en devise forte, tandis que de nombreuses devises émergentes offrent toujours un portage attractif par rapport aux devises des marchés développés. La hausse des rendements mondiaux, la persistance de l’inflation et les incertitudes géopolitiques constituent toujours des risques importants, mais le resserrement généralisé des spreads des obligations souveraines et d’entreprise observé en août suggère que la demande de revenu reste solide. Dans un contexte de croissance mondiale positive et de risques de défaut contenus, cette classe d’actifs continue selon nous d’offrir un potentiel de performance ajustée du risque intéressant.
Crédit d’entreprise
(Sous-pondération du crédit Investment Grade (IG), légère surpondération du High Yield (HY))
Nous continuons à sous-pondérer les obligations d’entreprises Investment Grade en raison de valorisations tendues et d’un potentiel limité de resserrement généralisé des spreads. Les spreads Investment Grade ont été particulièrement stables en août malgré une réévaluation significative des perspectives de politique monétaire, confortant l’idée que le marché dépend de plus en plus de la demande technique et de rendements globaux attractifs, plutôt que d’un resserrement supplémentaire des spreads. Le portage reste donc la principale source de rendement attendu, tandis que des spreads de départ serrés laissent peu de marge pour atténuer le risque face à un regain de volatilité.
Les fondamentaux demeurent solides, avec des bilans robustes, un faible risque de dégradation des notations et des résultats financiers globalement résilients. Toutefois, les pressions de fin de cycle continuent de s’accentuer en raison d’une activité de fusion-acquisition élevée, des dépenses d’investissement liées à l’IA et aux infrastructures, ainsi que de la hausse des distributions aux actionnaires. Les financements liés à l’IA restent un moteur important des émissions, en particulier chez les grands émetteurs technologiques et hyperscalers, ce qui renforce la nécessité d’une sélectivité accrue à mesure que les contraintes pesant sur les bilans augmentent.
Sur le plan géographique, nous préférons toujours l’Europe aux États-Unis, compte tenu de la solidité des indicateurs techniques et de la bonne tenue des spreads. Aux États-Unis, nous privilégions les émetteurs financiers et des services aux collectivités par rapport à ceux du secteur industriel et des émetteurs non financiers de moindre qualité. Les bilans de ces derniers pourraient souffrir de leurs dépenses d’investissement, des opérations de fusions-acquisitions et des distributions aux actionnaires. Nous conservons une exposition très ciblée aux secteurs dont la qualité de crédit pourrait pâtir des ruptures technologiques ou des financements spéculatifs.
Nous continuons à surpondérer légèrement certains émetteurs High Yield, tant aux États‑Unis qu’en Europe. Le rallye du mois d’août s’est concentré sur les crédits BB et B, tandis que la dette notée CCC s’est affaiblie, confortant notre préférence pour les titres High Yield de meilleure qualité plutôt qu’une exposition bêta généralisée. Cette divergence semble indiquer que la demande reste axée sur le portage et le rendement des titres de crédit de meilleure qualité, plutôt que de refléter une amélioration généralisée des fondamentaux de moindre qualité. Nous continuons donc de privilégier les émetteurs affichant des flux de trésorerie résilients, des besoins de refinancement maîtrisables et une moindre exposition à des modèles économiques spéculatifs ou fortement cycliques.
Notre scénario central exclut tout scénario de destruction prononcée de la demande. Une croissance économique modeste mais positive, soutenue par les dépenses budgétaires, les investissements dans le secteur de l’énergie et la poursuite des investissements dans l’IA et les infrastructures, devrait maintenir un contexte globalement propice en termes de défauts. Mais comme une grande partie des bonnes nouvelles est déjà intégrée dans les valorisations, la sélectivité est toujours de plus en plus importante.
Les niveaux de dispersion importants entre secteurs, émetteurs et notations permettent encore une gestion active des positions. Nous privilégions les entreprises qui présentent des flux de trésorerie stables, un fort pouvoir de fixation des prix, un risque de refinancement limité et une exposition modeste aux pressions conjoncturelles sur la demande. Même si les spreads du HY laissent peu de marge d’erreur, le rendement par unité de risque lié à la sensibilité aux spreads demeure intéressant par rapport au crédit IG.
Prêts à effet de levier (leveraged loans)
(Neutre)
Nous conservons une position neutre sur les prêts à effet de levier, car la dispersion et l’élargissement déjà observé des spreads ont amélioré les valorisations de certains segments. La classe d’actifs reste marquée par une différenciation significative au niveau des émetteurs, tandis que la demande de CLO continue de constituer un important facteur de soutien technique. Les investisseurs continuent de privilégier les émetteurs de meilleure qualité et les secteurs les plus résilients, où les valorisations actuelles offrent une meilleure compensation des risques de refinancement et macroéconomiques.
La prudence reste de mise sur les émetteurs des secteurs des logiciels et de la technologie en raison des incertitudes persistantes suscitées par l’IA. Toutefois, la correction généralisée subie par certains segments a également fait apparaître des opportunités ciblées, notamment sur des titres dont les prix de marché sont déconnectés des fondamentaux sous‑jacents. Nous continuons à privilégier les entreprises de qualité supérieure, dont l’activité est stratégique et qui génèrent des flux de trésorerie durables, disposent d’avantages liés à des données propriétaires et présentent des coûts de substitution élevés.
D’une manière plus générale, la hausse des coûts de financement et l’incertitude persistante liée à l’inflation continuent de peser sur les emprunteurs fortement endettés, même si les fondamentaux des entreprises dans leur ensemble demeurent relativement stables. La perspective d’un nouveau resserrement monétaire de la part des banques centrales renforce notre préférence pour les émetteurs affichant une solide capacité de couverture des intérêts, des profils d’échéances maîtrisables et une génération de flux de trésorerie pérenne.
Les émissions de CLO et la demande d’exposition aux taux variables restent favorables et compensent l’évolution nuancée des flux des investisseurs particuliers. La sélectivité reste primordiale, mais les valorisations actuelles offrent encore une meilleure rémunération, sous réserve de sélectivité, vis-à-vis des risques de refinancement et macroéconomiques sur les segments de meilleure qualité du marché.
Produits titrisés
(Surpondération)
Nous restons convaincus du potentiel des titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) d’agences et des titres adossés à des créances hypothécaires résidentielles (RMBS) non émis par des agences et les surpondérons. Les MBS d’agences ont profité du recul de la volatilité des taux en août, les spreads se resserrant à mesure que le marché des taux se stabilisait et que les taux hypothécaires s’assouplissaient légèrement. Nous continuons de considérer les MBS d’agences à coupon courant comme attractifs par rapport aux autres segments obligataires de qualité supérieure, soutenus par des rendements globaux convaincants, un risque de remboursement anticipé réduit et une amélioration de la valeur relative après l’élargissement observé plus tôt durant l’été.
Les facteurs techniques restent globalement favorables, mais le secteur reste sensible à l’évolution de la volatilité des taux. Le caractère attractif des rendements globaux soutient la demande des gérants d’actifs, des banques et des entreprises publiques, tandis que la réduction du bilan de la Réserve fédérale alimente l’offre. Une nouvelle hausse de la volatilité ou un mouvement marqué sur le segment long terme sont les principaux risques à court terme, mais le mois d’août a mis en évidence les avantages d’un environnement de taux plus stable pour les MBS d’agences.
Les RMBS hors agences offrent toujours l’un des gisements d’opportunités les plus attractifs sur le segment du crédit structuré. La stabilité des prix des logements, la faiblesse des ratios prêt/valeur (LTV), l’amélioration des performances des collatéraux et le risque limité de refinancement continuent à soutenir les fondamentaux. La croissance soutenue des émissions a été absorbée par une demande robuste des investisseurs, en particulier sur les segments du crédit résidentiel dont les derniers millésimes affichent toujours des profils de performance favorables.
Le crédit titrisé est resté globalement résilient en août. Les spreads des CMBS et des ABS n’ont évolué que modestement, confirmant l’idée que la performance du secteur continue d’être principalement déterminée par les facteurs techniques et le contexte de volatilité des taux, plutôt que par une détérioration significative des fondamentaux des collatéraux sous-jacents.
Les CMBS (titres adossés à des créances hypothécaires commerciales) constituent toujours un secteur attractif du crédit structuré, même si la sélectivité reste déterminante. Les fondamentaux restent solides sur les segments de qualité supérieure et la vigueur de la demande technique continue de soutenir le secteur malgré les coûts de financement élevés. Nous continuons à privilégier les secteurs de l’hôtellerie, de la logistique, du stockage et des complexes immobiliers résidentiels de grande qualité, dont les performances opérationnelles et la qualité des garanties restent relativement solides.
Les émissions sur les marchés de la titrisation, y compris les CMBS, sont restées soutenues, mais les opérations ont globalement été bien absorbées, ce qui confirme la vigueur de la demande des investisseurs. La dispersion demeure élevée selon la typologie des actifs immobiliers, les localisations et les structures de capital. Nous privilégions donc les transactions de meilleure qualité, pour lesquelles la performance des garanties, la qualité du sponsor et la visibilité des flux de trésorerie offrent une meilleure protection contre la baisse et une meilleure atténuation des risques.
Les ABS (titres adossés à des actifs) bénéficient toujours d’une demande solide, d’un portage attractif et d’un profil de duration généralement plus court. Le volume d’émissions est resté élevé, mais la demande de garanties titrisées de haute qualité continue de contribuer à contenir les spreads. Nous continuons à considérer le secteur comme une source utile de diversification et de revenu dans un environnement où le portage reste un facteur important de rendement.
Nous continuons également à identifier des opportunités sur certains ABS non liés à la consommation, dont les fondamentaux restent stables et les valorisations attractives. Nous restons plus prudents sur les segments où l’offre anticipée, les ruptures technologiques ou l’incertitude quant à la dynamique économique de long terme ne sont pas correctement prises en compte dans les spreads.
Enfin, nous restons positifs sur les obligations sécurisées danoises, dont les caractéristiques défensives, la solidité du cadre juridique et des rendements attractifs après couverture en USD continuent de soutenir la valeur relative.
Analyses mises en avant
